Háborúban és szerelemben mindent szabad, tartja a mondás. Oroszország és Ukrajna kapcsán az utóbbi napokban egyre gyakrabban merül fel a kérdés a tőzsdével leginkább csak távoli kapcsolatban álló ismerőseim körében, hogy mennyire etikus dolog ilyen helyzetben nyerészkedni az események alakulásán. Azt feltételezni, hogy a piacon elérhető termékekhez kapcsolódik valamiféle pénzben kifejezhető morális értékítélet, elsőre naiv gondolatnak tűnik. De vajon tényleg az?
Mindenekelőtt szögezzük le, hogy ami a világ ezen szegletében most történik, az tragédia. Nem csak az egyén szintjén, hanem geopolitikai szinten is. A világhatalmi status quo Jenga-tornyából évek óta húzogatják már ki az elemeket, de Oroszország most meglökte az asztalt is. Hogy megáll valamilyen új egyensúlyi állapotban az építmény, vagy ránk borul az egész, azt most még nem igazán lehet látni. Ha a piaci reakciókat figyeljük, a bizonytalanság egyértelműen kiolvasható a heves csapkodásokból.
De mi van, ha valaki ebből profitál? Gonosz dolog-e háború idején longolni az olajat, vagy egy random védelmi beszállítót? Ha egy, a tőzsde világát kevéssé ismerő átlagembernek tesszük fel ezeket a kérdéseket tízből kilencszer az a válasz, hogy igen. A valóság persze bonyolultabb ennél, és mint általában, ha valakinek ilyen egyszerű válaszai vannak, akkor az csupán azt jelenti, hogy valójában nem igazán érti a kérdést.
Ha háborúban az, akkor vajon békeidőben is „gonosz” dolog ilyen cégeket venni? Vagy még jobb kérdés: ha longolni rossz dolog, akkor a shortolás vajon dicséretet érdemel? Mi a helyzet a békeidőben történő shortolással? Az gonosz dolog? Nincsenek igazán jó válaszok, de egyszerűen azért nincsenek, mert maga a kérdés rossz. A tőzsde nem „gonosz”, mert a tőzsde nem egy élő entitás. Nincs sem személyisége, sem lelkiismerete. A tőzsde egy árazási mechanizmus. Egy gép, aminek a fogaskerekei mi, kereskedők vagyunk, dilemmáinkkal és érzelmeinkkel, a magunk tökéletlen mivoltában.
Mennyit ér egy cég?
A tankönyvi példa alapján az általa megtermelt jövőbeli szabad pénzáramok jelenértékét. Az összefüggés semmit sem mond arról, hogy a cég gyógyszergyártásból, szénbányászatból, éhező bangladesi árvák kizsákmányolásából vagy éppen fegyvereladásból szerzi a bevételeit. Ezek ugyanis nem közgazdasági, hanem morális, és ezen keresztül közvetve, ha úgy tetszik inkább szabályozói kérdések (lásd ESG).
Mit csinálnak a kereskedők? Aktuális ismereteik, múltbéli tapasztalataik és világképük alapján modelleket építenek, amiből megpróbálnak következtetéseket levonni az adott cég várható jövőbeli teljesítményét illetően. Ha a piacra ránézvén egy eszköz aktuális ára jelentősen eltér a modellek alapján fairnek gondolt értéktől, ott vevőként, vagy eladóként belépnek ezzel saját irányukba húzva azt. A befektetői pszichológia része ennek a döntési mechanizmusnak, ezáltal a hangulat, vagy az esetleges morális kérdések igenis kihatnak a kereskedő pillanatnyi WTP-jére (willingness to pay). Az egyes kereskedési döntések pedig értelemszerűen hatnak az egyensúlyi ár alakulására, ezáltal értékelve az adott cég saját tőkéjét, ami aztán képes visszahatni akár a vállalat működésére is. Ezen az analógián elindulva, ha az egyén nem is, de befektetők tömege igenis képes hatást gyakorolni egy cég értékeltségén keresztül. A kérdés inkább az, hogy egyénként érdemes-e erre hangsúlyt fektetnünk.
Ha tehát a piaci körülmények sokkszerűen megváltoznak (például egy háború okán), a hatások beépülnek a piaci szereplők gondolkodásába, érzelmeibe, és azokon keresztül végső soron hatnak az árakra is. Az egyes eszközök azonnal átértékelődnek annak függvényében, hogy a piac mit gondol az adott cég teljesítményéről az új információk fényében. Teljesen természetes jelenség, hogy egy háború idején például a fegyvergyártók profitkilátásai javulnak. Éppen ahogy a háborúk utáni ujjáépítésekkor az infrastruktúra és építőipari cégek fognak majd szárnyalni. A második világháború idején a Vatikáni Bank egyébként épp ilyen befektetésekkel alapozta meg vagyonának jelentős részét[1] – ha valahol, hát ott aztán összemosódott a profit és a morál.
A háború rossz dolog, de ettől még van, és vannak hatásai, ha pedig a kereskedők ezt nem veszik figyelembe, akkor egyszerűen árazási hibát vétenek. Befektetői szempontból ilyenkor nem megvenni egy cég papírjait, mindösszesen annyit tesz, hogy valaki más annyival is olcsóbban tud majd befektetni, mint amennyivel mi otthagytuk a piacon.
Persze az ilyesfajta döntések érzelmi oldalról abszolút érthetőek, és bár a részvénypiacokon az érzelmek általában negatív hatással bírnak, pont az ilyen szituációk adnak lehetőséget arra, hogy empirikusan is megvizsgáljuk az ilyes eszközök árazásában az emocionális faktorokat.
Ha ettől valaki nyugodtabban alszik, természetesen hagyja ki az ilyen lehetőségeket, de sarkítva az illető ezzel egyrészt beárazta a saját lelki békéjét, másrészt egyáltalán nem biztos, hogy a valós szándékainak megfelelően hatott a világra.
A világ ugyanis bonyolult
Sokat ismételt közhely ez, de mint a közhelyek általában, ez is igaz. Emberként hajlamosak vagyunk egyszerűsíteni a világot, szimplán azért, mert az információk és összefüggések nagy léptékben olyan bonyolulttá válnak, hogy másképp nem lennénk képesek azokat szintetizálni. Az egyszerűsítés ugyanakkor akaratlanul is bizonyos faktorok figyelmen kívül hagyásával, vagy torzításával jár. Máskülönben viszont egyszerűen nem tudnánk komplex dolgokat valamilyen minőségük alapján kategóriákba sorolva elemezni.[2] Az ilyen fajta „zöldenergia cég: jó; fegyvergyártó: rossz” jellegű egyszerűsítésekkel az a baj, hogy a befektetési döntés megítélését egyszerűen rábízzuk egy gondolati kategóriára. A nyugati fegyvergyártók nélkül vajon milyenek lennének ma a világ erőviszonyai? Persze, békepárti vagyok, és az lenne a legjobb, ha ezekre a cégekre egyáltalán nem lenne szükség, de a világ jelenlegi állapotának fényében sajnos van. A piacnak pedig a valóságot kell áraznia, nem egy ideát.
A jóérzés ára
Egy a cégek társadalmi felelősségvállalásáról szóló 2019-es tanulmány alapján a befektetők átlagosan 7 centtel többet voltak hajlandóak adni egy cég részvényeiért, ha az adott vállalat részvényenként 1 dollárral többet költ jótékony célokra, sőt az operációjuk tekintetében „szociálisan gyenge” cégek részvényenként 90 centtel kevesebbért forognak átlagosan, mint neutrális társaik.[3]
Egy cég tevékenységével kapcsolatos megítélés tehát igenis beépül az árazási mechanizmusba az egyének befektetési döntésein keresztül. A tőzsde nem más, mint a teljes piac értékítéletének leképeződése egyetlen pontba, ilyen formában pedig megjelennek az árakban az egyének morális dilemmái is. Ha úgy tetszik egyfajta „etikai diszkonton” forognak azok a cégek, amelyek megítélése éppen szembe helyezkedik a kereskedői univerzum morális iránytűjével. Persze a morális iránytű sem mindig egy irányba mutat, ahogy a világban folyamatosan elő-, vagy épp háttérbe kerülnek értékek, és változik a közgondolkodás.
Na és az ESG?
Az ESG ezeket a társadalmilag most éppen fontos értékeket hivatott valamilyenfajta keretrenszderbe terelni. Az ESG szabályrendszere kvázi leveszi a moralizálás terhét a kereskedő válláról azzal, hogy pontozza az egyes cégek társadalmi, vagy épp környezettel kapcsolatos felelősségvállalásait. Ahogy az ESG a környezettudatos és szociálisan érzékeny befektetői generáció szemében slágertémává nőtt, úgy növekedett meg a kereslet az ilyen cégek papírjai iránt. A koncepció eredeti célja abszolút támogatandó, hiszen egy jó ESG pontszám által áttételesen generált érték pozitív ösztönzőt jelent azon vállalkozások számára, amelyek eleget tesznek bizonyos környezettudatos elvárásoknak.
Viszont a komplexitást az ESG esetében sem ússzuk meg. A háborúból profitáló cégekhez hasonlóan akár a zöldenergia beruházások kapcsán is felmerülhetnek kérdések, amelyek dilemma elé állíthatnák az egyes befektetőket. Mennyire zöld egy szélerőműveket, vagy napkollektorokat gyártó cég, amely ugyan közvetlenül a megújuló energiatermelés kihívásain dolgozik, de a gyártási tevékenysége során mégis rengeteg CO2-t bocsájt ki, vagy mérgező anyagot kénytelen használni? Az ilyen helyzetek értékelésével az ESG keretrendszer is küzd és végső soron a morális dilemma itt is adott, csak kicsit eldugták.
Sőt, az ESG annyira „rugalmas” keretrendszer, hogy az ukrajnai események kapcsán megnyílt a vita a fegyverek társadalmilag hasznos eszközzé nyilvánításáról (nyilván az ESG keretein belül), hogy a védelmi cégek ezáltal könnyebben találjanak finanszírozást.[4] Hogy ebben mennyire van jelen a katonai lobbi, valamint ez mennyire megy szembe az ESG eredeti céljával, azt mindenki döntse el maga!
Konklúzió
Van-e akkor helye moralizálásnak a kereskedési döntéshozatalban? Az én véleményem, hogy a jelenség egyszerűen elkerülhetetlen. Amíg nem algoritmusok vagyunk, akik csak adatokra és számokra reagálnak érzelemmentesen, addig ez így is marad és talán így is van rendjén. Hiszen a dolgok értéke a matematikán túl csak attól függ, hogy valaki valahol mennyire talál valamit fontosnak, szükségesnek, értékesnek.
Hogy ezeket a dilemmákat ténylegesen figyelembe kell-e venni egy-egy részvény kiválasztásakor? Ha valaki nyugodtabban alszik, ha a portfóliójában nincsenek fegyvergyártók, akkor az ne vegye meg őket! Ettől még az sem válik gonosszá, aki megveszi. A piacnak pont az a lényege, hogy mindkét álláspont beépül az egyensúlyi árba, ami ettől lesz az, ami.
Valójában tehát nincs itt semmiféle morális dilemma, a tőzsde egyszerűen teszi a dolgát: áraz. Hogy eközben ki gazdagszik meg és ki bukik nagyokat, az ebből a szempontból tökéletesen lényegtelen.
[1] Pogi Podcast #52 A Vatikán, mint biznisz
[2] Gideon Keren, Seger M. Breugelmans: Simplifying and Facilitating Comprehension: The “as if” Heuristic and Its Implications for Psychological Science
[3] The Moral Preferences of Investors: Experimental Evidence HEC Paris Research Paper No. FIN-2019-1350
[4] Bloomberg: Weapons Group Points to Ukraine in Bid to Shape ESG Rulebook